淡化现金分红?莫走回头路

今天一早，在新浪财经上看到了一篇文章——《支持新经济还需淡化现金分红》，作者是皮海洲先生。近年来我一直呼吁上市公司增加现金分红以增加对投资者的回报，自以为理直气壮，因此颇想看看皮先生反对现金分红的逻辑。

结果令我失望，这是一篇逻辑混乱的文章。

皮先生认为上交所对现金分红的宣扬与重视显得过度，没有论据支持。从文中看，相关内容无非就是上交所召开了一个“上市公司现金分红专项说明会”，总不能说，开一个会就过分吧！我们来看一下文章的前半部分。

2月5日，上交所召开“上市公司现金分红专项说明会”，首次组织上市公司就现金分红政策和实施情况面对面接受媒体和投资者的集中提问。在这次专项说明会上，上交所表扬了中国神华、中国中车、福耀玻璃、上汽集团等现金分红的大户，向辅仁药业、浪莎股份、金杯汽车等3家多年未分红公司以及8家具备分红条件但不分红或分红较少的公司发出了监管工作函，同时邀请连续3年满足法定分红条件但连续3年未分红的联美控股、东安动力、澳柯玛、三元股份和阳泉煤业等五家公司高管来到现场公开接受质询。

这次“上市公司现金分红专项说明会”的召开，表明了上交所对现金分红工作的高度重视。特别是在目前上市公司2017年年报披露之期召开这次现金分红专项说明会，这对2017年度上市公司现金分红具有正面引导作用。因此，上交所组织这次现金分红专项说明会的目的与动机是值得肯定的。

不过，上交所对现金分红的宣扬与重视是否显得过度？尤其是进入2018年之后，上交所对现金分红的过度重视是否合适，这是值得商榷的。毕竟进入2018年之后，管理层的目光明显盯向了新经济，表达了对新经济的支持。

比如，新年伊始之际，沪深交易所高层在介绍2018年工作重点时，不约而同的提到要积极拥抱新经济，支持符合国家战略、具有核心竞争力、发展潜力大的创新创业企业上市。上交所副理事长表示，通过实施“新蓝筹行动”，支持一批新一代的BAT企业成长，成就一批具有世界影响力和竞争力的新蓝筹企业；深交所副总经理指出，针对创新创业型的高新技术企业的盈利特点和股权特点，推动优化IPO发行上市条件，支持符合国家战略、具有核心竞争力、发展潜力大的创新创业企业上市，扩大创业板的包容性。

而在最近召开的证监会系统2018年工作会议上，证监会表示，要以服务国家战略、建设现代化经济体系为导向，吸收国际资本市场成熟有效有益的制度与方法，改革发行上市制度，努力增加制度的包容性和适应性，加大对新技术新产业新业态新模式的支持力度，必要时通过授权的方式解决制度桎梏。

从上述内容来看，对于支持新经济无论是证监会还是沪深两个交易所都大力支持。然而，将支持新经济作为工作重点，并不等于其余的事情就不能做了。除非，其余的事情与支持新经济相互矛盾。问题是，现金分红和新经济矛盾么？皮先生认为答案是肯定的。我们继续看文章的后半部分。

正是基于对新经济的重视与支持，证监会甚至要求要对新经济公司增加制度上的包容性与适应性，那么从管理层的角度来说，就应该淡化现金分红的回报方式，要将现金分红与送转股并重。因为就现金分红来说，它是适合于蓝筹股公司的一种分配方式，但它并不适合成长型公司，包括新经济公司。

作为新经济公司以及成长型公司来说，本来创造的利润就不大，而且企业发展需要大量的资金投入，要求这类公司现金分红，无异于杀鸡取卵。也许有人会说，分红之后可以再融资，但这对于中小投资者是不公平的。因为上市公司分红，红利的大部分被大股东拿走了，而再融资，有的大股东甚至可以不参与，或只是少量参与，这种“分红融资”的结果，在一定程度上相当于向投资者融资来向大股东分红，这对于中小投资者是不公平的。

并且，作为新经济公司来说，其发展壮大的过程，不只是效益的提高过程，而且还是股本扩张的过程。而通过送转股，不仅可以达到股本扩张的目的，同时也可以让投资者分享企业发展的成果。因此，对于新经济公司来说，送转股更是这类公司回报投资者的一种方式，而不能削足适履，也要这类新经济公司及成长型公司一味进行现金分红。因此，在利润分配问题上，管理层同样需要增加对新经济公司的包容性和适应性，至少对于这类公司来说，需要淡化现金分红的回报观点，主张送转股也是一种回报。

皮先生认为现金分红适合蓝筹股公司，不适合新经济公司在内的成长型公司。这个观点值得商榷。

首先，现金分红并不只适合蓝筹股公司——如果一家公司效益不够好，难以称得上蓝筹股，但公司业务处于成熟期，可以产生一定的自由现金流，那就应该向股东现金分红。

其次，如果新经济公司的业务成长的速度下降，或者由于商业模式的特别，产生了足够多的自由现金流，现金分红也并无不可，不可一概而论。这方面一个典型的例子就是微软公司，从2003年开始，微软开始向股东大手笔分红。近5年来，微软回购普通股和现金分红的金额甚至超出了赚取的利润。

2013—2017年微软回购和派息情况

单位：亿美元

我还注意到，这一次上交所发出了监管工作函和邀请高管来到现场公开接受质询的公司中并没有新经济公司。因此，皮先生似可不必担心管理层对新经济公司的包容性和适应性。

皮先生对上市公司“分红融资”的指责逻辑尤为混乱。

上市公司分红，红利的大部分被大股东拿走了，而再融资，有的大股东甚至可以不参与，或只是少量参与，这种“分红融资”的结果，在一定程度上相当于向投资者融资来向大股东分红，这对于中小投资者是不公平的。

上述分红融资的结果是——大股东现金增加，股持比例降低；中小股东现金增加不多，持股比例提高。这相当于大股东向中小股东出售了股票。如果上市公司发展前景良好，很有可能大股东反而吃亏了，除非再融资方案中股价实在是高得出格。只有当上市公司发展前景欠佳时，分红融资才明显对中小股东不利。

这样分析下来，问题的关键在于，从整体上而言A股市场中新经济公司的发展前景如何以及股价是否合理。如果新经济公司股价合理，发展前景良好，上市公司的大股东不肯参与再融资而贪图一时的现金红利无疑是鼠目寸光。反之，如果新经济公司股价过高，发展前景欠佳或者前途未卜，即便限制了公司现金分红，对中小股东来说也只是损人不利己，在这种情况下三十六计，走为上计。

至于送转股，既不是新经济公司发展壮大的充分条件，也不是必要条件，只是一种账面游戏而已。在过去相当长的一段时间里，A股市场上有炒高送转股票的风气，其结果是给不少中小投资者造成了极大的伤害。

在条件允许时，上市公司应当提高现金分红，以真金白银回报投资者，实在不宜再走高送转的回头路了。