海康威视财报解析(下):安防龙头能持否?

五、偿债能力、负债与股权杠杆分析

1、偿债能力与负债分析

在杜邦体系中，或许为了便于公式的衔接，用到了“权益乘数”这一指标。它是总资产与净资产之比。与之用处相同、但更常见的指标，是资产负债率。它也被称为（长期）偿债能力指标，好像隐含着越低越好的意思。但是，它也是一个结构分析指标，类似现金占比，需要在稳健与激进之间进行权衡。在制造业上市公司中，资产负债率的中位数在40%~50%之间。

海康威视的资产负债率在刚上市头几年是极低的（新股和次新股都会这样，因为大幅增加了股东权益），而近4年则基本稳定在40%，算是偏低的。不过，仅仅分析总负债还不够，还需要分析负债的结构。这就需要区分经营性负债与融资性负债。

海康威视的长、短期借款两项合计不到总资产的10%。与前述现金占比（36%）偏高相结合，不免让人心生疑惑，何必呢？有人将高现金、高借款称为“双高”。海康威视算“一高”。

在经典教材中，往往还有所谓短期偿债能力分析，常用流动比率、速动比率等指标。不过，笔者认为，在中国情景下，这些指标的意义不大。因为，在欧美国家，流动负债基本都是经营性的，而融资性负债则以应付债券为主，属于非流动负债。这样，用流动资产与流动负债相比得到流动比率，其作用也就类似于营运资本（尤其将其定义为流动资产减流动负债之差时）。而在我国，短期借款是融资性负债的主体，而一般公司的长期借款较少，加之债券市场的不够发达，结果是公司的流动负债多，而非流动负债少。所以，不能够简单地将流动、非流动的负债对应于经营性、融资性的负债。这时，流动比率成了一个“四不像”。所以，不必照抄人家的模板。

2、股权杠杆分析

笔者发现，在当前大家热衷于讨论股权架构时，背后的原理还不是很清晰，所以这里不惜笔墨，啰嗦一番。谈到财务杠杆，大家想到的通常只是资产负债率。教材中也仅限于此。但是，怎样才能尽量少投钱、办大事呢？如果我们站在控股股东的角度，思考如何用较少的本钱撬动更多的资源，就会发现，还可用“股权杠杆”。除了“借鸡生蛋”这种利用负债以外，还可以利用股东结构，即引入小股东（对母公司而言）或少数股东（对子公司而言）。国有企业推行混合所有制改革，要更大地发挥国有资本的引领作用，正是用这招。形象地说，股东结构上的杠杆是“众人拾柴火焰高、众人划桨开大船”。找些小弟一起玩，势力扩张就更快。当然，关键是不能失去控股权，也就是“谁跟谁混”的问题不能含糊。

同时，当公司逐步壮大，还可以成立子公司、孙公司，形成企业集团。这样，在母、子公司两个层面，都可以用到负债杠杆和股权杠杆。因此，完整的财务杠杆包括四个。